收益权转让是什么意思,收益权转让风险在哪里

收益权转让是什么意思，收益权转让风险在哪里

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收益权转让是否合法

【编者按】公司纠纷，合同纠纷，证券纠纷，票据纠纷，民刑交叉。中国民商事审判最前沿、争议最集中的疑难问题，终于迎来了一把尺子。

2019年11月14日，最高人民法院发布《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号），并即时生效。这是最高人民法院出台的第九个会议纪要，而且聚焦民商事审判工作，故被称为《九民纪要》。

《九民纪要》共计12部分130个问题，内容涉及公司、合同、担保、金融、破产等民商事审判的绝大部分领域，直面民商事审判中的前沿疑难争议，密切关注正在制定修改过程中的民法典、公司法、证券法、破产法等法律的最新动态，密切跟踪金融领域最新监管政策、民商法学最前沿理论研究成果。

《九民纪要》中涉及的法律适用问题，在理论界、实务界素有争议或分歧，因此，《九民纪要》的出台也历经磨练：从今年2月开始起草，到11月份出台，历时8个多月，期间多次专门调研，征求各方意见，为的就是争取最大公约数。

《九民纪要》的公布，对于统一裁判思路，规范法官自由裁量权，增强民商事审判的公开性、透明度以及可预期性，提高司法公信力具有重要意义。

澎湃财经年终特别报道，此番聚焦《九民纪要》，全面解读12类问题，为的是进一步理解《九民纪要》的精神实质，也试图探究：它将如何影响分歧巨大的民商事纠纷，乃至相关各方的经济活动。

《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号，“《九民纪要》”）第89条第1款规定：“信托公司在资金信托成立后，以募集的信托资金受让特定资产或者特定资产收益权，属于信托公司在资金依法募集后的资金运用行为，由此引发的纠纷不应当认定为营业信托纠纷。如果合同中约定由转让方或者其指定的第三方在一定期间后以交易本金加上溢价款等固定价款无条件回购的，无论转让方所转让的标的物是否真实存在、是否实际交付或者过户，只要合同不存在法定无效事由，对信托公司提出的由转让方或者其指定的第三方按约定承担责任的诉讼请求，人民法院依法予以支持。”

结合《九民纪要》第88条的规定，营业信托是指信托公司根据法律法规以及金融监督管理部门的监管规定，以取得信托报酬为目的接受委托人的委托，以受托人身份处理信托事务的经营行为。通常理解，营业信托纠纷是信托当事人，即委托人、受托人、受益人之间发生的纠纷。《九民纪要》该条规定首先明确了信托公司以信托计划募集的资金受让特定资产或资产收益权引发的纠纷不属于营业信托纠纷。

较此前发布的《九民纪要》（征求意见稿），正式稿中该条规定的其中一个重大变化在于删除了将资产或资产受益权转让及回购业务所引起的纠纷直接认定为金融借款合同纠纷的表述。《九民纪要》（征求意见稿）曾经提出将“资产或资产收益权转让+固定价款回购”的交易模式性质认定为金融借款。但实践操作中该等交易模式通常较为复杂，金融借款的法律关系可能不能涵盖所有的交易安排。因此《九民纪要》（征求意见稿）发布之初，该条规定也引发了广泛的讨论。而在正式稿中，最高人民院对该问题也采取了较为谨慎的态度，在维持“非营业信托纠纷”认定的基础上，取消了定性为金融借款的相关表述。此外，《九民纪要》也肯定了在合同不存在法定无效事由的情况下，信托公司要求转让方或者第三方回购的权利应当得到支持。

司法实践中对于资产收益权转让及回购合同的性质认定

《九民纪要》发布之前，司法实践中对于资产收益权转让及回购合同性质的认定并不统一。从目前相关案例来看，最高院以及各地法院对资产收益权转让及回购合同的性质认定主要集中于营业信托合同、借款合同以及无名合同这三类观点，我们将结合以下案例对法院的观点简单予以评述：

（1）营业信托合同

在部分案例中，法院对资产收益权转让及回购合同持营业信托性质的观点。法院认为，该等合同下，信托公司采用“买入返售”的信托资金管理模式符合相关规定，合同约定内容属于信托公司的正常业务经营活动，信托公司与转让方（回购方）之间形成收益权返售回购法律关系，与信托贷款业务存在区别。

如在“五矿国际信托公司与有色金属公司营业信托纠纷案 （2016）最高法民终231号”中，信托公司与有色金属公司签订了《回购合同》，约定有色金属公司将其持有的股权收益权转让给信托公司，信托公司取得特定股权收益权后，有色金属公司按照合同约定期限回购全部特定股权收益权并支付回购价款。法院认为，该案中信托公司与有色金属公司之间形成了股权收益权返售回购法律关系，信托公司采用股权收益权转让暨回购的方式管理信托资金，并发行相应的信托计划，与信托贷款业务存在区别。《回购合同》中又约定了在信托公司取得特定资产收益权期间内，特定资产产生的任何收益均属于信托公司所有。因此，信托公司的收益不是固定收益，回购价格应为最低收益。再者本案《回购合同》签订后，信托公司已向其监管单位银监局履行了报备手续，银监局也并未提出整改意见。故而本案合同性质应当为营业信托性质。

同样，在“华融国际信托有限责任公司与新疆丝路华通商贸股份有限公司、伊犁新发地房地产开发有限公司等营业信托纠纷案 （2017）新民初1号”中，信托公司与丝路商贸公司签订《特定资产收益权转让暨回购合同》，约定信托公司受让丝路商贸公司持有的特定资产收益权，到期后再由丝路商贸公司回购，丝路商贸公司向信托公司返还信托资金及年息12%的投资溢价款。法院认为，本案双方当事人之间的《特定资产收益权转让暨回购合同》为营业信托性质，法院的主要依据为根据《信托公司管理办法》的规定，信托公司采用特定资产收益权转让及回购的方式经营信托资金，符合“买入返售”的信托资金管理模式。本案中《特定资产收益权转让暨回购合同》未违反法律、行政法规的强制性规定，合法有效。

（2）借款合同

在部分案例中，法院直接将资产收益权转让及回购合同的性质认定为借款合同，法院认为该等合同虽名为收益权转让及回购合同，但其实际目的是向转让方提供融资，并且以交易本金加上溢价款等固定价款回购的方式也与借款本金、利息计算方式并无二致，故应当认定为借款合同。

如在“新华信托股份有限公司与临沂市金世纪房地产开发有限公司、江苏德新金属制品有限公司、史虞豹、邯郸市金世纪房地产开发有限公司借款合同纠纷案 （2015）渝高法民初字第00014号”中，法院认为，信托公司与临沂金世纪公司签订的《信托融资协议》、《收益权转让合同》系双方当事人的真实意思表示，不违反法律、行政法规的强制性规定，应属有效。上述合同名为信托融资或收益权转让合同，但信托公司按固定比例收取报酬、收回本金，实为借款合同，借款本金为收益权转让款。

在“吉林省信托有限责任公司与山西同世达煤化工集团有限公司、蒲县宏源煤业集团有限公司金融借款合同、保证合同纠纷案 （2016）吉民初6号”中，法院认为，同世达煤化工公司与信托公司签订了《项目收益权转让及回购协议》，在该合同中，信托公司以收购项目收益权方式向同世达煤化工公司提供资金，同世达煤化工公司又以回购方式支付固定报酬，双方实质目的系为同世达煤化工公司进行有偿融资。故该法律关系符合《中华人民共和国合同法》规定的借款合同法律关系。因此，本案的案由应确定为金融借款合同纠纷。

（3）无名合同

除认定为“营业信托合同”“借款合同”外，在部分案例中，法院则认为收益权转让及回购合同不属于《合同法》规定的有名合同，应当根据《合同法》对于无名合同的规定，适用《合同法》总则，并参照《合同法》分则中最相类似的规定处理。

典型案例如“北京天悦投资发展有限公司、安信信托股份有限公司合同纠纷案 （2017）最高法民终907号”中，法院认为，民事合同的性质，应根据合同条款所反映的当事人的真实意思，并结合其签订合同的真实目的以及合同的实际履行情况等因素，进行综合判断。本案中《股权收益权转让及回购协议》主要包括信托公司购买天悦公司持有的股权收益权，以及信托公司将该股权收益权以特定对价和溢价款返售给天悦公司两部分内容。但信托公司并无买入案涉标的股权收益权并承担相应风险的真实意思。天悦公司的主要合同目的在于向信托公司融通资金，信托公司的主要合同目的在于向天悦公司收取相对固定的资金收益，双方当事人的真实交易目的在于通过出卖而后回购的方式以价金名义融通金钱，案涉《股权收益权转让及回购协议》不属于合同法规定的有名合同，故应当根据协议性质参照合同法分则中最相类似的借款合同的相关规定处理。

合同性质的认定对司法裁判结果的影响

法院对资产收益权转让及回购合同性质认定的不同，对于后续的法律适用、合同约定内容的实现等均可能产生重大影响。比如将资产收益权转让及回购合同界定为借款合同还是营业信托合同，可能影响转让方“回购价款”的支付义务。在该类案件审理过程中，转让方通常倾向于将回购合同解释为借款合同，该等情况下，对于转让方需支付的回购款项，则可能需适用关于借款合同利率问题的相关规定。如果转让方需支付的本金、溢价款、违约金等款项超过了法律规定的利率，则法院在案件审判时有可能对其进行调减，从而降低了转让方需承担的责任。在部分案件中，转让方也常主张合同性质名为收益权转让及回购，实为借贷，而在国家对房地产等特定领域融资行为存在限制时，该等合同构成“以合法形式掩盖非法目的”，应当认定合同无效，从而希望免除其支付合同约定的回购溢价款等义务。在该等情况下，合同性质的判断则显得至关重要。

（本文为中伦律师事务所刘新宇律师团队独家供稿）

收益权转让和债权转让的区别

来源：法客帝国

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裁判要旨

一、私募债收益权转让协议的交易标的为私募债券收益权，而非私募债券。该私募债券收益权的法律性质是可分的债权权能之一。

二、私募债收益权转让协议不构成“借户交易”，不属于以合法形式掩盖非法目的之行为，不存在其他无效事由时应为有效。

案情简介

一、2013年8月19日，民生投资公司与信达证券公司签订《2013年华珠鞋业中小企业私募债券认购协议》，民生投资公司认购华珠私募债全部份额8000万元，年收益利率为10%，付款期限为2013年8月23日。

二、2013年8月19日，民生投资公司与民生股份公司签订《华珠私募债券收益权转让协议》，约定“标的私募债收益权”是指民生投资公司签署《2013年华珠鞋业中小企业私募债券认购协议》购买的华珠私募债投资本金8000万元对应的收益权及自标的私募债收益权转让价款支付之日起的全部利息以及为实现收益权及担保权利而支付的一切费用。

三、2013年8月19日，委托人内蒙古银行、管理人民生股份公司、托管人中国邮政储蓄银行三方签订《民生12号定向资管合同》。2013年8月23日，内蒙古银行向民生股份公司发出投资指令（第1期），主要内容为：内蒙古银行委托民生股份公司投资8000万元用于认购华珠私募债收益权。

四、2013年8月19日，南昌农商行与内蒙古银行签订《定向资管计划收益权转让协议》，约定内蒙古银行将所持有的资管计划收益权转让给南昌农商行。2013年8月22日，南昌农商行转款8012万元至内蒙古银行，同日内蒙古银行将8012万元转至邮储银行上海分行营业部。

五、南昌农商行向江西高院提起诉讼，请求确认南昌农商行与内蒙古银行签订的《定向资管计划收益权转让协议》无效，并要求南昌农商行返还本金8000万元及“安排费”12万元。江西高院判决驳回南昌农商行的诉请。

六、南昌农商行上诉至最高法院，请求撤销原判改判支持其一审诉请，最高法院判决驳回上诉，维持原判。

裁判要点

本案的争议焦点为：各方当事人协议转让私募债券收益权的行为是否属于借用证券账户交易的行为，案涉《定向资管计划收益权转让协议》性质如何。

关于本案交易标的是私募债券还是私募债券收益权的问题。

交易标的的确定首先应分析当事人协议约定的交易标的以及各方当事人的权利义务。本案中，民生投资公司与民生股份公司签订的《华珠私募债券收益权转让协议》、内蒙古与南昌农商行签订的《定向资管计划收益权转让协议》中分别明确约定标的计划为“私募债收益权”和“资管计划收益权”。

其次，在收益权的法律性质无明确界定时，应根据我国法律的有关规定及其权利属性进行分析。对于物权而言，权能与权利分离较为常见，所有权人可在物上设立用益物权或担保物权，以达到物尽其用的目的。债权虽为相对权，但内部亦有可明确分辨的多项权能，为权能与权利分离提供了基础，除物权法定原则外，我国法律未排除其他财产性权利。本案中，交易标的“私募债券收益权”、“资管计划收益权”是交易主体以基础财产权利即华珠私募债为基础，通过合同关系创设的一种新的债权债务关系，其本质在于“收益”，即获取基于华珠私募债而产生的经济利益的可能性，包括本金、利息等资金利益。其法律性质不属于法定的物权种类，而应为可分的债权权能之一。

关于《定向资管计划收益权转让协议》的效力问题。第一，民生投资公司以自己名义买入华珠私募债，且未丧失对该证券账户的支配权，不属于“借户交易”。第二，监管部门设置“合格投资者”制度目的在于保护投资者利益，防止不具有风险识别能力和风险承受能力的投资者遭受损失，本案中，南昌农商行虽未在深交所办理私募债券合格投资者认证，但其具备中小企业私募债券合格投资者条件，不因非属于合格投资者导致合同无效。第三，南昌农商行签订协议的目的在于获取投资收益，对于金融机构而言属正常商业交易，不属于“非法目的”；当事人的交易模式不存在违反监管之情形；协议内容为当事人之真实意思表示，不违反法律及行政法规的强制性规定及其他无效事由。

实务经验总结

当前，通过特定资产收益权转让进行资产证券化已经成为企业、金融机构等融资的重要渠道。然而，资产收益权的法律性质在实践中长期处于模糊不清的状态，最高法院通过此判决作出权威回应。

1. 当事人转让私募债收益权，其交易标的是基础资产还是收益权？对此，应结合当事人所签协议中关于交易标的以及各方权利义务的约定综合判断，当事人明确将交易标的约定为债权收益权的，法院对当事人的意思自治予以认可。

2. 私募债收益权的法律性质为债权可分的权能之一。首先，收益权虽依附于基础资产，甚至在内涵与价值上与基础资产高度重叠，但收益权不等同于基础资产；其次，收益权不是一项独立的权利，更不是新型物权；再次，私募债收益权为债权可分的权能；最后，收益权是当事人通过合同创设的、基于基础资产而产生的经济利益的可能性，包括本金、利息等资金利益，具有可转让性。

3. 私募债收益权转让不属于“借户交易”，不属于“以合法形式掩盖非法目的”的行为，该交易模式不存在违反监管之情形，因而私募债收益权转让合同在无其他无效事由的情况下，应为有效。

4. 根据权利形成的基础，收益权可区分为法定资产收益权，如土地承包经营权，租赁收益权；基于特许经营权产生的资产收益权，如公路、桥梁、隧道收益权，景区门票收入收益权；基于当事人约定形成的资产收益权，如债券收益权、票据收益权、有限合伙份额收益权、信托收益权等。

5. 最高法院虽在本案中确认了债券收益权转让协议的合法性，但同时作出风险提示：当事人的交易模式存在拉长资金链条，增加产品复杂性之情形，可能导致监管部门无法监控最终的投资者，对风险难以穿透核查，不符合监管新规之要求。因而，出于控制风险的目的，信托公司在从事类似业务时应当注意尽量回避此类“约定资产收益权转让”的业务安排，严格遵守资管新规开展业务。

相关法律规定

《中华人民共和国合同法》

第五十二条 有下列情形之一的，合同无效：

（一） 一方以欺诈、胁迫的手段订立合同，损害国家利益；

（二） 恶意串通，损害国家、集体或者第三人利益；

（三） 以合法形式掩盖非法目的；

（四） 损害社会公共利益；

（五） 违反法律、行政法规的强制性规定。

《中华人民共和国证券法》

第八十条 禁止法人非法利用他人账户从事证券交易；禁止法人出借自己或者他人的证券账户。

《最高人民法院关于适用<中华人民共和国担保法>若干问题的解释》（法释[2000]44号）

第九十七条 以公路桥梁、公路隧道或者公路渡口等不动产收益权出质的，按照担保法第七十五条第（四）项的规定处理。

《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发【2018】106号）

二十七 对资产管理业务实施监管遵循以下原则：

（一）机构监管与功能监管相结合，按照产品类型而不是机构类型实施功能监管，同一类型的资产管理产品适用同一监管标准，减少监管真空和套利。

（二）实行穿透式监管，对于多层嵌套资产管理产品，向上识别产品的最终投资者，向下识别产品的底层资产（公募证券投资基金除外）。

（三）强化宏观审慎管理，建立资产管理业务的宏观审慎政策框架，完善政策工具，从宏观、逆周期、跨市场的角度加强监测、评估和调节。

（四）实现实时监管，对资产管理产品的发行销售、投资、兑付等各环节进行全面动态监管，建立综合统计制度。

法院判决

以下为最高法院在二审判决书中“本院认为”部分对该问题的论述：

一、关于本案交易标的是私募债券还是私募债券收益权的问题

南昌农商行上诉主张本案交易标的实际上是华珠私募债券，而非一审判决认定的私募债券（资管计划）收益权。对此问题，首先应从当事人所签协议中关于交易标的以及各方权利义务的约定进行分析。第一，民生投资公司通过与信达证券公司签订《2013年华珠鞋业中小企业私募债券认购协议》认购了华珠私募债券，对于该合同的交易标的，各方当事人均无异议。第二，民生投资公司与民生股份公司签订《华珠（泉州）鞋业有限公司2013年中小企业私募债券收益权转让协议》约定的交易标的为私募债收益权，协议第一条对私募债收益权作了如下界定：协议项下的标的私募债收益权指民生投资公司签署《2013年华珠鞋业中小企业私募债券认购协议》购买的华珠私募债投资本金8000万元对应的收益权及自标的私募债收益权转让价款支付之日起的全部利息以及为实现收益权债权及担保权利而支付的一切费用等；同时第五条还约定，民生股份公司系根据资产管理计划相关文件的规定，以委托资金购买协议项下民生投资公司持有的标的私募债收益权。第三，内蒙古银行与南昌农商行签订《定向资管计划收益权转让协议》“鉴于”部分约定，协议项下的“资管计划收益权”是指资管合同项下内蒙古银行所享有的资管计划收益权，包括内蒙古银行根据资管合同约定应当收取的所有投资净收益及要求返还资产清算后的委托财产的权利，及为实现资管计划利益的其他权利；第一条约定，转让标的是基于内蒙古银行与民生股份公司签署资管合同而持有的全部资管计划收益权，对应的委托资金为人民币8000万元；自转让之日起，内蒙古银行不再享有资管合同项下任何利益、不再承担任何风险，该风险包括但不限于因合同文本、产品瑕疵等问题造成的本管理计划本金、收益等损失；本收益权属于完全买断式。从上述协议的约定来看，除了民生投资公司与信达证券公司所签《2013年华珠鞋业中小企业私募债券认购协议》约定交易标的为华珠私募债券之外，其他协议均表述为“私募债收益权”和“资管计划收益权”。那么，“私募债收益权”或者“资管计划收益权”是何种性质的权利，是本案需要解决的下一问题。

收益权在我国法律体系中并无明确定位，法律性质亦无明确界定，尤其是我国全国人大及其常委会制定的法律中并没有收益权的表述。在司法层面，仅有的是《最高人民法院关于适用若干问题的解释》第九十七条：“以公路桥梁、公路隧道或者公路渡口等不动产收益权出质的，按照担保法第七十五条第四项的规定处理”，该规定将部分不动产收益权纳入《担保法》“权利质押”范围。但是，随着近年来收益权交易在金融市场中的活跃，相关金融监管文件已经广泛承认和使用收益权这一概念，如2013年中国银监会《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发【2013】8号）、2014年中国证监会《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（证监会公告【2014】49号）、2016年4月中国银监会《关于规范银行业金融机构信贷资产收益权转让业务的通知》（银监办发【2016】82号）等，都对金融机构收益权交易作出了规定。这表明，在不断加强收益权交易监管的同时，已普遍认可收益权作为金融交易标的的行业实践。但是收益权的法律性质在无明确界定的情况下，应当根据我国法律的相关规定及其权利属性进行分析。对于物权，权能与权利相分离极为常见，所有权人可以将所有权中的部分权能与所有权本身相分离而单独转让给其他人，在其物上设立用益物权或者担保物权，以达到物尽其用的目的。而债权虽为相对权，但其内部亦存在多项权能可以明确分辨，这就为其权能与权利的分离提供了基础。除了物权法定原则之外，我国法律对其他财产性权利并未禁止。具体到本案，各方当事人的交易标的“私募债券收益权”、“资管计划收益权”是交易主体以基础财产权利即华珠私募债为基础，通过合同关系创设的一种新的债权债务关系，其本质在于“收益”，即获取基于华珠私募债而产生的经济利益的可能性，包括本金、利息等资金利益。从其法律性质看，显然不属于法定的物权种类，而应为可分的债权权能之一。收益权虽然依附于基础资产，甚至收益权与基础资产在内涵与价值上高度重叠，但在各方商事主体选择以收益权作为交易标的的情形下，意味着各方并无转让和受让基础财产的意思表示。此种情况下，应当尊重各方在协议中达成的合意，认定各方交易标的为收益权，而非基础财产。

综上，一审判决认定本案交易标的为私募债券（资管计划）收益权而非私募债券本身，并无不当。南昌农商行上诉主张各方交易标的为私募债券而非私募债券收益权，与合同约定不符，亦无法律依据，本院不予支持。

二、关于《定向资管计划收益权转让协议》的效力问题

首先，关于“借户交易”问题。南昌农商行主张本案交易模式为南昌农商行借用民生投资公司深交所证券账户进行债券交易，违反了《证券法》第八十条的禁止性规定。但“借户交易”一般是指出借人将自己的证券账户借给他人，他人实际掌握该账户支配权的行为。而本案中，民生投资公司以自己名义买入华珠私募债，并始终持有该私募债，并未丧失对其证券账户的支配权，此种情形不属于《证券法》规定的“借户交易”。

其次，关于“合格投资者”制度。投资者适当性管理是现代金融服务的基本原则和要求，也是成熟市场普遍采用的保护投资者权益和管控创新风险的做法。2016年5月26日，中国证监会审议公布了《证券期货投资者适当性管理办法》（自2017年7月1日起施行），从该办法的起草说明可以看到，投资者适当性管理主要是为知识储备、投资经验和风险意识不足的投资者构筑第一道防线，避免实际风险承受能力低的投资者参与了较高风险的业务，遭受损失；同时借此加强对市场创新的监管，防范和化解系统性风险。由此可见，监管部门对于证券投资者实行适当性管理，其目的主要在于保护投资者利益，避免不具有风险识别能力和风险承受能力的投资者进行证券投资而受损失。而本案中，南昌农商行虽然未在深交所办理私募债券合格投资者认证，但根据《深圳证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》的规定，其具备中小企业私募债券合格投资者条件，在经过申请备案后可以成为私募债券合格投资者。而且，南昌农商行作为金融机构，属于上述管理办法第八条规定的专业投资者，对于私募债券交易的利益和风险均有充分的认知，如果因此交易受到损失，应当承担相应的风险。

第三，关于“以合法形式掩盖非法目的”问题。案涉合同是否属于“以合法形式掩盖非法目的”之合同，首先应当审查当事人是否具有通过签订合同达到“非法”之目的。本案中，南昌农商行签订协议的目的在于投资获取华珠私募债的收益，对于金融机构来讲属于正常的商业交易，不属于《合同法》第五十二条规定的“非法目的”。其次，本案交易模式是否违反金融监管规定，应根据交易发生之时的相关监管规范分析判断。一审已查明，内蒙古银行、民生股份公司与中国邮政储蓄银行三方签订《民生12号定向资管合同》，主体资格及内容均符合中证协发【2013】124号《关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》之规定；民生股份公司在该合同签订后，按照《证券公司定向资产管理业务实施细则》（证监会公告【2012】30号）的规定向中国证券业协会履行了相应的备案手续；之后中国人民银行、中国银监会、证监会、保监会、国家外汇局五部门联合发布的《关于规范金融机构同业业务的通知》（银发【2014】127号）对于“同业投资[金融机构购买同业金融资产，或特定目的载体（包括但不限于证券公司资产管理计划）的投资行为]”也并未持否定态度；中国银监会《关于加强农村中小金融机构非标准化债权资产投资业务监管有关事项的通知》（银监合【2014】）11号）要求“投资的非标资产标的不得包括AA－级以下债券品种和交易所发行的高风险私募债”，而华珠私债券的信用评级结果为AA，也符合该通知要求。因此，本案交易模式并不存在明显的违反交易发生之时监管规定的情形，亦不违反之后不久发布的相关通知要求。第三，合同效力的司法认定调整的是民商事主体之间的权利义务关系，判断依据应当是法律和行政法规。本案中，各协议均系当事人的真实意思表示，内容不违反法律、行政法规的强制性规定，亦不存在《合同法》第五十二条规定的其他无效情形，应为有效。南昌农商行据以主张合同无效的相关监管规定，如《银行间债券市场债券登记托管结算管理办法》（中国人民银行令[2009]第1号）、《证券登记结算管理办法》等，主要是针对证券交易所、证券公司以及证券登记结算机构的管理性规范，不能作为认定合同效力的法律依据。

案件来源

南昌农村商业银行股份有限公司、内蒙古银行股份有限公司合同纠纷案[最高人民法院（2016）最高法民终215号]

延伸阅读

1

股权收益权转让不属于违反法律、行政法规的强制性规定及恶意串通损害国家、集体或第三人利益的行为，不导致合同无效。

案例一

深圳市红塔资产管理有限公司与深圳市中恒汇志投资有限公司、智慧城市信息技术有限公司股票回购合同纠纷案[浙江省高级人民法院（2017）浙民初22号]法院认为：关于《股票收益权转让合同》的效力。中恒汇志、安防投资、涂国身、李志群辩称因股票收益权存在不确定性导致案涉《股票收益权转让合同》效力待定或无效。本院认为，案涉《股票收益权转让合同》系各方当事人真实意思表示，内容不违反法律、行政法规的强制性规定，也不存在恶意串通损害国家、集体或者第三人利益的情形，股票收益权金额或时间的不确定亦非导致合同效力待定的法定原因。

2

基于特许经营权产生的收益权可作为民事交易的对象。

案例二

福建海峡银行股份有限公司福州五一支行诉长乐亚新污水处理有限公司、福州市政工程有限公司金融借款合同纠纷案[最高法指导性案例第11批 福建省高级人民法院（2013）闽民终字第870号]法院认为：关于污水处理项目特许经营权能否出质问题。污水处理项目特许经营权是对污水处理厂进行运营和维护，并获得相应收益的权利。污水处理厂的运营和维护，属于经营者的义务，而其收益权，则属于经营者的权利。由于对污水处理厂的运营和维护，并不属于可转让的财产权利，故讼争的污水处理项目特许经营权质押，实质上系污水处理项目收益权的质押。

关于污水处理项目等特许经营的收益权能否出质问题，应当考虑以下方面：其一，本案讼争污水处理项目《特许经营权质押担保协议》签订于2005年，尽管当时法律、行政法规及相关司法解释并未规定污水处理项目收益权可质押，但污水处理项目收益权与公路收益权性质上相类似。《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国担保法〉若干问题的解释》第九十七条规定，“以公路桥梁、公路隧道或者公路渡口等不动产收益权出质的，按照担保法第七十五条第（四）项的规定处理”，明确公路收益权属于依法可质押的其他权利，与其类似的污水处理收益权亦应允许出质。其二，国务院办公厅2001年9月29日转发的《国务院西部开发办〈关于西部大开发若干政策措施的实施意见〉》（国办发〔2001〕73号）中提出，“对具有一定还贷能力的水利开发项目和城市环保项目（如城市污水处理和垃圾处理等），探索逐步开办以项目收益权或收费权为质押发放贷款的业务”，首次明确可试行将污水处理项目的收益权进行质押。其三，污水处理项目收益权虽系将来金钱债权，但其行使期间及收益金额均可确定，其属于确定的财产权利。其四，在《中华人民共和国物权法》（以下简称《物权法》）颁布实施后，因污水处理项目收益权系基于提供污水处理服务而产生的将来金钱债权，依其性质亦可纳入依法可出质的“应收账款”的范畴。因此，诉争污水处理项目收益权作为特定化的财产权利，可以允许其出质。

3

股权收益权的转让及回购交易中，信托公司仅取得股权的固定收益，不参加实际经营管理的，不属于《信托公司管理办法》第十九条规定的“买入返售”业务，当事人之间的法律关系实为民间借贷。

案例三

北京天悦投资发展有限公司、安信信托股份有限公司合同纠纷案[最高人民法院（2017）最高法民终907号]法院认为：安信公司主张案涉《股权收益权转让及回购协议》项下的业务类型属于使用信托财产而从事的“买入返售”业务，符合《信托公司管理办法》第十九条规定的信托财产管理运用或处分方式。然根据“买入返售”的应有之义，该信托资金管理业务模式分为买入、返售两个阶段，包含信托公司向合同相对方买入资产、信托公司将该资产返售给该合同相对方的两个转让合同关系。“买入返售”模式的每个阶段，均应符合合同法规定的买卖合同的构成要件。本案中，《股权收益权转让及回购协议》主要包括安信公司以3亿元对价购买天悦公司持有的天域公司100%的股权收益权，以及安信公司将该股权收益权以特定对价即3亿元和每年13.5%的溢价款返售给天悦公司两部分内容，在形式上符合《信托公司管理办法》规定的“买入返售”模式。但根据《股权收益权转让及回购协议》约定的具体条款以及协议实际履行情况判断，安信公司并无买入案涉标的股权收益权并承担相应风险的真实意思。第一，《股权收益权转让及回购协议》第一条虽约定标的股权收益权系指收取并获得标的股权的预期全部收益的权利，包括但不限于经营、管理、处置股东分红、转让标的股权产生的所有收益，以及因标的股权产生的其他任何收益，但协议第十条又特别约定安信公司受让标的股权收益权后，天悦公司持有的标的股权仍由其负责管理，天悦公司如收到标的股权收益，应在三个工作日内将其全部收益转入安信公司指定账户。安信公司仅间接获得天悦公司经营、管理、处置、转让标的股权等所产生的收益，并不参与能够产生收益的标的股权的经营管理。第二，《股权收益权转让及回购协议》虽约定安信公司有权获得天悦公司经营管理标的股权产生的收益，但协议第十条又约定协议履行期内天悦公司不得以任何形式分配利润。协议第七条还约定天悦公司应与安信公司签订《股权质押合同》将标的股权质押给安信公司，该标的股权事实上亦实际出质给安信公司，限制了天悦公司通过处置、转让标的股权产生收益的可能。第三，《股权收益权转让及回购协议》第二条约定的标的股权收益权转让对价并无符合市场价值的证明，协议第六条又约定安信公司向天悦公司返售的标的股权收益权对价系直接在其支付的买入对价基础上增加固定比例的溢价款，安信公司并不承担买入标的股权收益权期间的风险。由上，《股权收益权转让及回购协议》在实质上并非《信托公司管理办法》规定的“买入返售”合同，安信公司关于合同性质的主张不能成立。

收益权转让协议

货币基金的收益率连连下跌，A股萎靡，银行理财告别保本，互联网金融正处在十字路口……就在投资者可选择的投资产品非常有限的情况下。多家民营银行逆势而上，携带创新型现金管理产品“智能存款”入场，主打“随时存取”、“本金保障”，且收益率全线超过4%甚至超过5%，引起市场关注。

然而据媒体报道，智能存款产品近日迎来央行窗口指导。虽未直接叫停，但进入今年12月，多家民营银行开始调整智能存款产品，实行每日销售限额管理，有的民营银行甚至暂停存入。

年化收益率4.5%

智能存款并不是新鲜的事物，但在投资受限的2018年，却因具备保本保息安全性好、可随时支取、收益率高于普通存款及银行理财的优点，受到投资者关注和青睐。

目前，已经有10余家民营银行相继推出了智能存款产品，例如微众银行“智能存款+”、富民银行的“富民宝”、网商银行的“定活宝”、蓝海银行的“蓝宝宝”、亿联银行的“用亿存”等。

与传统银行存款相比，收益比较高：存入超过1个月，利率超过4%，存得越久利率越高，超过1年，利率可达4.5%以及以上；起存门槛低，50元起存，存入金额无上限，当天起息；支持全部或部分金额提前取出，不限次数。

以微众银行为例，起投为50元，存入一个月利率为2.8%，1个月-3个月利率为4%，3个月-6个月利率为4.3%，6个月-1年为4.4%，1年-5年之间利率为4.5%，不限金额，取出实时到账。

另一家民营银行——富民银行的智能存款产品“富民宝”是一款支持随存随取的个人储蓄存款产品，客户每购买一笔富民宝均对应在富民银行存入一笔5年期定期存款，为同时保证流动性及较高收益的目的，到期支付的年化利率为4.8%，提前支取的利率为4.2%。

数据显示，11月，3个月期存款平均利率是1.441%，6个月期存款平均利率是1.696%，1年期存款平均利率是1.985%，2年期存款平均利率是2.624%，3年期存款平均利率是3.303%，5年期存款平均利率是3.314%。

为什么“提前支取的利率”高于普通定期存款提前支取时能拿到的“活期利率”，富民银行称，用户存入的每一笔均对应一笔法定五年期的定期存款。在用户选择提前支取时，实际上是将该笔定期存款收益权转让给与银行合作的第三方金融机构。第三方金融服务机构按照客户存入当日的“提前支取利率”对客户进行本息兑换，由此就可以提前收回本金并获得较高收益。

东方金诚首席金融分析师徐承远称，智能存款收益率较高是新生的民营银行为了吸收存款、解决负债来源而采取的营销策略。一方面，民营银行成立时间短，品牌积累及市场认可度不足，且营业网点较少，普遍不具备稳定的客户资源。因此依托线上渠道发行高收益率存款产品，成为民营银行吸收存款的重要手段。另一方面，民营银行业务成本较低，而资产端多投向小微企业及个人类小额借贷业务，贷款利率整体高于传统银行，为其提高存款利率提供了条件。民营银行线下多通过互联网平台开展业务，线下实体网点较少，节省了人力物力成本。

“大部分民营银行所谓的智能存款，是将定期存款收益权转让给第三方机构的模式，第三方机构大部分是信托公司。用户存入一笔定期存款，当用户提前支取时，银行将定期存款的收益权转让给第三方机构，由第三方机构垫付利息。所以底层资产就是三年或五年期的定期存款。”融360大数据研究院金融分析师杨慧敏称。

不过，智能存款不是民营银行所特有，传统商业银行也有。杨慧敏表示，“只是表现形式不一样。传统商业银行大部分是靠档计息的形式，一般也可以提前支取，按照支取时定期存款的利率，所以一般没有民营银行的利率高，这也是民营银行智能存款火爆的原因，且民营银行存款收益权转让的形式比较新颖，也引起了市场的关注。”

存在多大风险？

联讯证券首席经济学家李奇霖此前称，智能存款类的高利率诀窍在于期限错配和配置资产的高利率，用资金池让定期存款“活期化”。

那么，通过期限转换与产品流通实现收益提升，是否面临一定合规风险和流动性风险？

徐承远认为，与传统的存款相比，此类产品存在风险，但对客户来说整体风险不大。

一方面，这类存款产品底层对应长期定期存款，运作形式存在期限错配问题，在监管层面可能面临合规风险。这类存款产品灵活支取依赖于第三方机构对定期存款收益权的受让，一旦民营银行与第三方机构的合作链条受阻，则这类存款产品的流动性也将打折扣。

另一方面，民营银行推出的这类存款产品底层均对应定期存款，性质上属于银行存款，保本保息且受存款保险条例保护，客户承担风险较小。同时，这类存款产品流动性较好，客户可以在持有区间自主选择提前支取或到期支取，且两类支取方式的存款利率均提前确定。但在极端情况下，如果民营银行不能及时转让定期存款收益权，则客户将无法随时支取，这类存款产品期限可能转变为底层定期存款的期限而自然到期。

杨慧敏同样表示，从投资者的角度讲，可能面临的风险就是不能及时支取，但等定期存款到期时，还是能够正常获得本息。从银行和第三方机构角度讲，当投资者出现大规模集中提取时，可能会面临一定的流动性风险。

不过一位国有大行的银行人士持有另外一种观点，近期其所在的银行三年大额存单年化收益才4.1%。民营银行推出来4.5%的产品收益太高了，这么高的成本银行很难一直承受的了，这种模式不可持续。

“智能存款市场化定价符合利率市场化的大趋势，但第三方转让机制隐含资金池及期限错配问题，势必面临转型。”一位业内人士称。

转型不可避免

12月19日，记者通过微众银行APP端观察到，“智能存款+”已限时开放存入至12月20日。此前微众银行发布公告称，由于额度即将售罄，即日起“智能存款+”限时开放存入。记者同样在网商银行APP上定活宝产品发现，已进行每日销售限额管理，每日可销售额度将在上午9:00投放，售完即止。此外，还有多家民营银行的智能存款产品均进行了每日销售限额管理。

杨慧敏表示，一些“智能存款”停止存入是考虑到存款规模和存款监管指标等原因，目前该类产品还没有明确的监管条例，未来方向还是要看监管的政策。

徐承远表示，未来智能存款有两种发展方向，首先是转型为定活通存款。定活通存款是商业银行存款竞争的产物。银行为客户开立活期账户及定期子账户，与客户约定留存金额、支取频率等要素，定期自动将客户活期账户的闲置资金转为定期存款，当活期账户取现资金不足时，定期存款自动转为活期存款。定活通产品满足了客户流通性和收益性双重需求，且不依赖转让机制实现产品流通，可以作为民营银行智能存款的转型方向。

其次是转型为靠档计息产品。目前传统银行的靠档计息产品普遍设置了1万元起存门槛，且期限间隔时间较长。在符合监管要求前提下，民营银行的靠档计息产品可降低起存门槛，同时将间隔期限细化至周或月，并设置阶梯型递增的存款利率，根据投资者实际存款期限确定靠档支取利率。

不良资产收益权转让

图片来源：视觉中国

“定期存款收益高于活期存款，但流动性差”，基于银行存贷业务的属性，长久以来，这一理财观念深入人心。不过，近期市场上出现了一种新型“活期存款”，既有着堪比定期存款的较高收益率，同时又可以实现随存随取的灵活性，因而迅速引起市场的关注。

《每日经济新闻》记者注意到，包括富民银行、蓝海银行、百信银行等在内的8家互联网银行纷纷推出了类似的创新型现金管理产品。

那么，为什么这类产品既有长期限定期存款的高利率，又可以享受灵活支取呢？

记者注意到，这类产品介绍中均提到客户提前支取存款，是将对应的定期存款收益权转让给合作金融机构，从而获得较高的“提前支取利率”。

长沙银行资产管理部副总经理向实告诉《每日经济新闻》记者，如果是收益权转让的话，对客户来讲基本没有新增风险。但是规模小还好，如果规模做大了，对民营银行流动性管理的挑战会比较大。

年关将至，对于银行业而言，一场没有硝烟的揽储大战似乎已经拉开了帷幕。除了传统的定期存款、大额存单、结构性存款之外，一种兼具收益性与流动性的创新型现金管理产品成为多家民营银行近期热推的对象。

据融360不完全统计，目前有8家互联网银行在发行此类产品，其中包括民营银行和直销银行。多数银行除了在自己银行的APP上售卖该类产品，还会选择和互联网巨头合作代销。例如，京东金融APP上就在代销富民银行的“富民宝”、众邦银行的“当日”系列产品等。

记者梳理产品介绍发现，这类创新型现金管理产品均对应3年或5年定期存款。客户购买的产品均对应在银行存入一笔定期存款。在到期日之前，客户可随时进行提前支取。目前来看，提前支取利率可以达到4.3%。同时，记者注意到，在产品介绍中称银行信用保证本金无风险。另外，这类产品的起投金额很低但利率往往较高，起投金额可以低至50元，到期支取利率可以高达4.875%。

记者咨询了一名国有大行工作人员，该工作人员称，一般来说，定期存款若是没有存满期限，都会按照活期存款利息计算。

不过，部分银行为了吸收存款，推出的定期存款产品也会采取“靠档”的方式计息。但是这类靠档计息的定期存款产品往往对起投金额要求较高。

而这些民营银行和直销银行推出的创新型现金管理产品不仅起投金额低，而且提前支取收益率可以达到4.3%，在产品介绍中称银行信用保证本金无风险、并且到期年化收益率和提前支取利率还高过市面上不少理财产品。

从产品介绍来看，可以说，民营银行和直销银行推出的创新型现金管理产品是高利率的“活期存款”了。

那么，为什么这类产品对应的定期存款提前支取不仅不会换挡成为活期存款利息计息，又可以不靠档计息，而是享受比市面上不少理财产品还高的利率呢？

记者以投资者的身份致电富民银行想要进一步了解上述“富民宝”产品的运作模式。富民银行工作人员告诉记者，客户购买了这款产品，如果提前支取，之后剩余期间会由第三方机构把钱垫进来。

记者进一步询问第三方机构具体是什么机构，对方回答是信托公司，并表示富民银行与信托公司之间双方有合作，如果客户提前支取，相当于将该笔存款剩余期间的收益权转让给了信托公司。

蓝海银行工作人员也告诉记者，第三方金融服务机构是信托公司，目前是国通信托。

“推出的‘蓝宝宝’产品属于现金管理类产品，而非理财产品，本身是五年期整存整取的定期存款。如果存满五年，平均年化收益率为4.875%，如果提前支取，蓝海银行会将该笔存款收益权转让给国通信托，让客户提前拿到本金和收益。本金和利息都是在国家的存款保险制度保障之内。”蓝海银行工作人员告诉记者。

百信银行工作人员也告诉记者，产品对应5年存款，现在客户存3年取出来，剩下的2年就由第三方金融服务机构来存。当客户把这笔钱取出来之后，客户就跟这项业务没有关系了，这项业务对于投资人来说已经终止了。

融360称，这种所谓的“活期存款”，实际上并不是普通的存款，而是将定期存款的收益权转让的一种产品。投资者将资金存入后，实际上资金进入了三年或五年定期存款的资金池，投资者之所以买入就能确定利息，是因为提前计算了定期存款到期的利息，而投资者提前支取时，就将此收益权转让给第三方机构，全部资金到期后，银行将再将部分定期存款利息分给第三方机构。

《每日经济新闻》记者询问这类创新存款产品高利率的原因时，一名工作人员表示，银行进行产品销售以及吸收存款都是有成本的，“我们这边是牺牲了一部分成本，希望客户来存入。”

那么，是否如这名工作人员所说，银行牺牲成本来吸收存款呢？

融360指出，而银行之所以能给予投资者如此高的利息，是因为发行这种存款产品的主要是互联网银行，以利率水平相对较高的小额借贷为主营业务，所以这种活期存款实际上能让银行锁定定期存款，从而支持贷款的资金。这样高利率的贷款基本可以覆盖定期存款的高息。

向实告诉《每日经济新闻》记者，如果是收益权转让的话，对客户来讲基本没有新增风险。但是规模小还好，如果规模做大了，对民营银行流动性管理的挑战会比较大。

每日经济新闻

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