结构化融资产品，结构化融资的业务模式
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结构化融资是什么意思
朋友们，听说过股权融资或债权融吧，有没有听说过结构融资，那么，什么是结构融资呢？
结构融资是一个广泛应用但很少定义的概念。
综合多种表述归纳为：结构融资是指企业通过利用特定目的实体(special purpose entitiesor special purpose vehicle,SPEsorSPV),将拥有未来现金流的特定资产剥离开来，并以该特定资产为标的进行融资。
也可以理解为，以现金资产将企业特定资产从其资产负债表中替换（资产置换），在资产负债率不变的情况下增加高效资产，主要是流量资产。
分类
通常我们说的“结构融资”主要从报表的结构考虑。有资产融资和资本融资两大类。
资产融资主要有：
流动资产类的：现金融资（存一贷三）；应收帐款融资（保理、帐期）；存货融资（仓单融资）；定单融资（信用证打包贷款、红色条款信用证）等。
固定资产类的：抵押贷款、分期付款、融资租入固定资产、回租等。
资本类的主要有股权融资、所有者权益融资等。
结构化融资的要素
从美国结构化融资市场的发展历史来讲，有八大要素起着十分重要的作用。这些要素经常互为补充，一个要素的发展将会推动其他要素的发展。重要的是，这八大要素应当齐头并进、共同发展。
1.完善的法律体制
2.明确的现金流分析
3.清晰的会计处理
4.有公信的信用风险评估
5.完善的投资银行业务
6.良好的国债市场
7.活跃的二级市场
8.多样化的投资者
有一些证券公司推出结构融资产品，那么，就有人问结构融资产品是什么？
相关证券从业人员表示，简单说是你出保证金，我借钱给你炒股，放杠杆。比如有个私募A投资做的很稳健，最大回撤<5%，收益15%左右。但是只有自有资金2000万，A于是找到券商说，我出2000万，你替我融资8000万，我给借钱的人7%的固定收益。亏了全算我的。超过7%的收益就全归我。这就叫结构化产品。
于是券商发行一个结构化产品，私募A认购劣后端，社会投资者认购优先端。
如果这个时候A还是做到了15%的收益，那么A的收益就是1亿*15%-8000万*7%=940万。收益率=940/2000=47%。
这种情况下，一般要求私募A做的是稳健收益的产品，比如各种套利。
结构化融资通俗理解
在宏观经济波动、行业竞争加剧的背景下，企业普遍面临**“融资难、融资贵、融资慢”的困境。如何根据自身资质、资金需求和风险偏好，选择最适配的债务融资工具，成为企业财务管理的核心命题。
本文深度解析短期融资券（CP）、超短期融资券（SCP）、中期票据（MTN）、定向债务融资工具（PPN）、资产支持票据（ABN）、资产支持商业票据（ABCP）、资产担保债务融资工具（CB）**七大工具，从发行逻辑到实操策略，助企业破解资金困局。
期限≤1年，注册制发行，资金用于补充流动资金或偿还短期债务，利率贴近市场基准（如SHIBOR）。适用场景：企业季度性资金缺口（如制造业备货、零售业旺季）。短期债务置换（降低高息贷款成本）。案例：
某家电巨头发行6个月期CP，利率2.8%，置换年化6%的短期贷款，节省财务费用超千万元。2. 超短期融资券（SCP）核心特点：
期限≤270天，发行效率高（最快T+1到账），信用门槛极高（通常需AAA/AA+评级）。适用场景：突发性资金需求（如大额订单垫资、短期流动性危机）。高评级企业优化负债结构（替代部分银行存款）。风险警示：
过度依赖SCP续作可能导致“短债长投”，引发流动性风险。二、中期融资工具：MTN与PPN——平衡成本与期限的“稳定器”1. 中期票据（MTN）核心特点：
期限1-10年，一次注册、分期发行，资金用于中长期项目投资或债务重组。优势：利率锁定：中长期固定利率可对冲未来加息风险。灵活分期：根据项目进度匹配资金投放节奏。案例：
某新能源企业发行5年期MTN，利率3.5%，用于光伏电站建设，IRR（内部收益率）达12%，实现“低成本融资+高收益投资”闭环。2. 定向债务融资工具（PPN）核心特点：
非公开定向发行（≤200人），备案制高效落地，信息披露简化。适用场景：敏感行业融资（如城投平台规避公开披露风险）。低评级企业通过增信（担保/抵押）吸引特定投资者。实操建议：
主承销商提前锁定地方银行、私募基金等“友好型”投资者，降低发行失败风险。三、结构化融资工具：ABN、ABCP与CB——盘活存量资产的“放大器”1. 资产支持票据（ABN）核心逻辑：
以底层资产（如应收账款、租赁债权）现金流为还款来源，实现“资产出表+融资”。优势：突破主体信用限制：弱资质企业可通过优质资产获取低成本资金。优化财务报表：降低资产负债率，改善流动比率。案例：
某物流集团以高速公路收费权发行ABN，融资20亿元，资金成本较信用债低1.2个百分点。2. 资产支持商业票据（ABCP）核心逻辑：
短期限（≤1年）资产证券化工具，底层资产通常为高流动性应收账款。适用场景：供应链核心企业帮助上下游中小供应商融资。金融机构通过ABCP实现资产快速周转。风险提示：
底层资产质量波动可能导致滚动发行失败。3. 资产担保债务融资工具（CB）核心逻辑：
以特定资产（如不动产、股权）作为担保增信，降低投资者风险溢价。适用场景：轻资产科技企业以知识产权质押融资。地产企业以商业物业抵押获取资金。创新趋势：
绿色CB（挂钩新能源资产）、数字CB（区块链确权）等新兴品种崛起。四、工具选择策略：四步破解企业融资困局1. 评估自身资质高评级企业（AA+及以上）：优先选择SCP、MTN，降低综合成本。低评级企业：通过PPN（增信）、ABN（资产隔离）突破融资瓶颈。2. 匹配资金需求短期流动性管理：CP、SCP、ABCP。中长期资本开支：MTN、ABN、CB。3. 规避监管限制限制性行业（如房地产）：选择PPN、ABN等非标工具。跨境融资需求：“MTN+离岸债券”组合拓宽资金来源。4. 控制综合成本利率博弈：在央行降息周期加大SCP、CP发行力度。费用优化：对比承销费率（银行vs券商），选择低成本中介。五、未来趋势：债务工具创新与风险防范数字化赋能：区块链技术应用于ABN资产登记、CB智能合约，提升透明度和效率。ESG融合：绿色MTN、碳中和ABCP成为政策鼓励方向。风险预警：避免过度证券化（如ABCP底层资产多次嵌套）。建立流动性应急预案（如备用授信、资产快速变现机制）。结语
从CP到CB，七大债务融资工具如同“金融乐高”，企业需根据自身需求灵活拼装。在融资策略上，既要**“量体裁衣”（匹配期限与成本），也要“未雨绸缪”**（防范流动性风险）。未来，随着金融科技与监管政策的双向驱动，债务工具的创新将持续赋能实体经济，为企业打开更广阔的融资空间。
结构化融资是表内还是表外
随着质押式回购违约风险的加剧，隐藏在其间的债券结构化发行逐渐进入大众视野。
据中信证券研究部门根据相关判断标准估算，结构化发行债券规模约1.5万亿元，占整体信用债发行规模的5%-8%，对于债券整体市场，影响有限。
债券市场结构化发债主要分为三类，一是发行人（或关联方）认购部分自家债券，二是发行人认购劣后份额作为安全垫，吸引私募、银行等机构资金认购夹层级、优先级等份额完成发债，三是发行人全额认购，并通过同业回购的方式获得质押融资。其中第三类发行对同业回购的“融资接力”依赖度较高，如果非银资金出现紧张，容易诱发回购违约风险。事实上，近期债券资管产品的风险事件也和持有低等级信用债叠加较高的回购杠杆不无关联。
客观来讲，结构化发行一方面可以保证债券募满，增加表观发行量，不浪费批文额度；另一方面也降低了发行人的票面利率。发行量的增加以及票面利率的降低有利于引导市场恢复对该发行人（甚至是同类发行人）的信心，这在当前的环境下尤为重要。一个好的结构化发行模式有利于交易双方以及债券市场的稳健发展，但有时也会不可避免地带来一些潜在的风险。例如，交易结构可能会干扰资金供给方的判断，使其低估该交易内含的风险。在结构化发行的发展过程中，应充分发挥其促进融资的正面作用，并主动防控其可能带来的金融风险。
债券市场结构化发债三类模式
1.发行人购买资管产品的平层
在“发行人购买资管产品的平层”模式下，债券发行人购买资管产品M亿元，资管产品在一级市场购买发行人的债券N亿元，其中M<N，即债券发行人获得N-M亿元的净融资，同时资管产品管理人新增管理规模M亿元并获得相应的管理费和业绩提成收入。发行人所获得的净融资额与其出资额之间的比例为(N-M)/M。
2.发行人购买资管产品的劣后级
在“发行人购买资管产品的劣后级”模式下，债券发行人购买结构化资管产品的劣后级M亿元，资管产品的管理人再市场化募集优先级X亿元，这两部分资金（M+X亿元）在一级市场购买发行人的债券N亿元。最终结果为，债券发行人获得N-M亿元的净融资，资管产品管理人新增规模M+X亿元。
此时，发行人所获得的净融资额与发行人出资额之间的比例为(N-M)/M，这与模式一相同。但是，由于模式二采用了优先/劣后的结构，因此在债券发行人出资额不变（M亿元）的情况下，其所获得的净融资额（N-M亿元）多于模式一。
3.发行人自购债券并质押融资
“发行人自购债券并质押融资”模式分为债券发行和回购融资两个环节，其本质是使用债券回购融资代替债券发行融资。首先，债券发行人发行债券N亿元并自行购买，此时获得净融资0亿元。下一步，发行人利用该债券作为质押品进行回购融资，获得资金P亿元。发行人所获得的净融资额与其出资额之间的比例为(P-N)/N，此处P取决于发行人以及该只债券的回购融资能力。这个取决于该只债券的实际质押率，一般会介于0.5-0.9之间。如为0.6，则在发行人每发行1亿元债券，可获得资金1/(1-0.6)=2.5亿元。事实上，如果采用协议式回购，则实际质押率甚至可能更高。
为什么各方会参与结构化发行？
1.债券发行人动机
在2018年民营企业融资特别困难的时期，有不少企业采用结构化发行方式，甚至一些低评级和资质没有问题的平台企业也遇到发债融资的困境，为了打破困局，采用了结构化的方式。其最大动机就是保证债券发行成功，保证债券募满，这样就不会浪费批文（注册）额度，增加债券的表观发行量。在结构化发行模式下，债券票面利率并不是真实的融资成本（大部分是自己持有），因此可以降低债券的票面利率。在融资环境不好的情形下，发行量的增加和票面利率的降低都有利于市场投资者恢复对发行主体的信心，改善再融资状况。
因为再融资环境的改善，促使企业走出困境，走上良性发展道路，这无疑是正面的；而如果企业本身底子太差，结构化发行只是为了圈钱，必然不利于债券市场的优胜劣汰，使风险得不到正确定价，长期来看不利于债券市场健康发展。
2.资管机构动机
在这两年同业业务持续收缩的环境下，委外、通道等传统资金大幅撤回，资管规模下滑压力较大。结构化发行有助于资管机构做大规模，增加管理费收入，无论是单位还是个人都可以增加业绩，也有助于提升行业排名。
3.债券主承销商与过桥方
有时主承销商的承销能力有限，结构化发行可以帮助其完成承销，提高市场声誉，但同时如果债券违约，作为受托管理人也要承担相应责任。过桥方主要以赚取过桥费为目的，风险不大。但极端情况下可能会变成最后的债券持有者，成为接盘侠。
4.回购交易对手
回购交易对手在无法分辨是否是结构化发行的情况下，处于信息劣势，以为进行的是低风险的回购交易，但一旦找不到接盘者，就会成为最后一棒，砸在自己手里。其收益和风险不对等（较难区分交易对手是否是结构化发行），对其不太公平。
结构化发行风险几何？
1.发行人风险
在不断滚动的回购操作中，一旦找不到逆回购方接力，则会立即构成回购交易违约，甚至导致最后债券兑付违约，引发连锁反应，资金链断裂的一系列后果将不可避免。还有一些资质确实较差的发行主体通过结构化发行后，一旦违约将会对该行业或同类型的发行人造成负面影响，恶化市场对该类发行人的信心，影响整个行业的再融资环境。
2.资管机构风险
本质上参与结构化发行的资管机构不属于主动管理，管理费不可能太高，一旦发行人违约或回购无法滚动续接，资管产品面临违约的风险，尤其是券商资管在采用证券公司结算模式下，证券公司需要担保交收。一旦产品违约需要垫付结算资金，将面临实质损失和声誉风险。
四、如何识别结构化发行？
通过结构化发行，债券发行人一方面可以保证债券的成功发行，另一方面可以节约融资成本。因此，无论是资质差的主体还是资质好的主体，似乎都有结构化发行的动力。
而对于买方来说，在经过发行人的层层包装后，要辨别结构化发行就显得异常困难。一般来说结构化发债会有几个显著特点，可以用来识别：发行规模较小，一般3亿元以下；票面利率与上市估值相差较大；公开评级一般为AA或以下；发行后几乎没有二级成交记录；发行人为民企或敏感地区城投债；债券形式非公开发行债券。
结构化未来展望
我们认为结构化发行在信用分级加剧的环境下会逐渐暴露风险。以前通过资管产品回购加杠杆，最终实现为融资人提供融资的目的是没有问题的。但是一旦市场流动性尤其是低等级信用债流动性枯竭，整个市场对质押的信用债接受程度急剧下降，对非银的授信额度不断削减的情况下，模式三的结构化发行可能就无法继续滚动存续。最近的市场出清，恰恰冲击了去年开始的这一波结构化发行。因此在未来信用分化恢复之前，结构化融资将面临较大挑战，非常难以开展。
（作者陈浩供职于某银行总行投资银行部，王笑供职于某银行总行财富管理与私人银行部。文责自负，不代表所在机构观点。）
结构化融资业务
本报记者 郝亚娟 张荣旺 上海 北京报道
近日，招商银行（600036.SH）上海分行落地某大型民营控股集团资产担保债券承销项目。这是全市场首单股票质押型资产担保债券，通过“主体信用+资产担保”的双重信用保障机制为企业开辟了全新的融资渠道。
《中国经营报》记者注意到，多地金融部门召开金融支持民营企业高质量发展相关会议，围绕信贷资源配置优化、融资渠道拓展、充分发挥债券融资功能等方面进行部署。
中证鹏元研发部高级董事、资深研究员高慧珂指出，除了在发行端鼓励民企发债外，投资端还可以出台政策鼓励民企债券投资，加大投资者保护力度，提升投资者信心，还需要丰富投资者类型，吸引高风险偏好的投资者参与投资，促进国内高收益债券市场的整体发展。
降低债券融资成本
近日，首单股票质押型资产担保债券发行。该笔债券发行规模为10亿元人民币，期限1+1年，票面利率4.8%，全场认购倍数1.68倍，边际认购倍数1.27倍，发行定价较同期中债金融估值中心预测的发行人1年期无担保信用债估值中枢下降近60BP（基点），显著降低了债券融资成本。
招商银行上海分行作为该笔债券的主承销商，发挥重要作用。招商银行上海分行方面表示，该行实施创新性产品设计，引入专业第三方担保品管理机构作为债权代理人，承担接受股票质押、行使质押权及处置质押资产等职责，解决了投资人分散导致的质押登记及违约追偿难题。项目同步设置债权文书公证机制，经过公证的债权文书具有更强的法律效力，一旦发生违约事件，能加快担保品的执行效率，为投资人权益提供坚实保障。
中国银行（601988.SH）研究院银行业与综合经营团队主管邵科告诉记者，银行通过创新担保模式能够一定程度上缓解民营企业的融资难题，“主体信用+担保”的双重信用保障机制能够有效降低融资风险与成本，以股权、应收账款、商标权、知识产权等作为担保，并通过分层追索权的设计，可以解决民营企业常面临的抵押物不足、信用评级偏低等问题，同时保障银行和投资人的权益。同时，政府性担保也可以积极发挥作用，多地已构建了“国家—省—市”三级政府性融资担保体系，各级财政与银行、保险等金融机构共同分担风险，进一步破解民企抵押物不足的困境、缓解民营企业融资难题。
“大多数民营企业自身信用资质较弱，在当前债券市场环境下，要想通过发行债券融资，往往需要进行增信。”高慧珂坦言，通常民营企业又缺乏受市场认可的抵质押资产，实践中往往需要寻找第三方担保（关联方国企或专业的第三方担保机构）为其增信。从实践看，关联方担保效力不足，而专业担保机构一方面出于自身风控考虑，将绝大多数民营企业拒之门外，另一方面高额的担保费率也会推升民营企业的融资成本。因此，传统的增信方式在支持民企债券融资中的作用有限，需要创新担保模式。此外，对投资者而言，创新担保模式，可以提升投资者信心，激发投资者投资民企债券的动力。
浙江省重点智库浙商研究院教授杨轶清指出，债券融资在操作上比银行贷款更为复杂，而股权融资相对便捷。大型民营企业通常资质较好，一般能够满足相关要求。此次引入股票质押机制，进一步拓宽了融资渠道。然而，对于中小民营企业而言，这类融资方式仍存在较高的门槛限制，目前符合要求的中小企业仍属少数，因此对缓解中小企业融资难问题的助力相对有限。
“需要重点关注此类融资模式的风险。股票质押型资产担保直接关联二级市场股价波动，其风险会传导至债券安全性，从而增加风险控制及到期兑付管理的难度。因此，在产品设计阶段就需统筹考量风控需求与市场波动因素。”杨轶清强调。
民企债券净融资由负转正
中证鹏元统计数据显示，2025年2月，交易所市场共发行信用债券293只，发行规模2150.99亿元，同比分别上升72%和52%。其中，民企债券发行51.50亿元，同比增加9.3倍，净融资44.39亿元，由负转正。
邵科指出，对于民企来说，债券融资的核心优势主要体现在：债券融资的利率通常低于银行贷款，特别是高评级的优质企业，同时发行费用也通常低于股权融资；债券的发行期限可以达到3—5年甚至更长，有效匹配项目周期，特别是用于技术研发、设备升级等长期项目，缓解“短贷长投”问题；债券属于债权融资，与股权融资相比，不会稀释创始股东股权，可以保证民企创始人对企业的控制权；公开发行债券需要披露民营企业的财务信息和信用情况，可增强市场对企业的认可度，提升企业形象，有助于后续进一步融资。
高慧珂也指出，相比银行贷款，债券募集资金期限更长，且资金使用更加灵活。目前发行债券实行注册制，更有储架发行、常发行计划等发行机制，增强了发行人的融资便利性，尤其是一些主题品种，如科创债、绿色债等均设有绿色通道，发行效率更高。并且，债券市场产品丰富多样，可以满足发行人多元化的融资需求，除了以上主题品种，还有同时具有债务性与权益性融资特征的混合型融资工具，如永续债、可转债等，还有可以盘活存量资产的结构化融资产品等，发行条款中可以灵活设计回售、赎回、浮动利率等债券条款。
近日，在上海证券交易所（以下简称“上交所”）和中华全国工商业联合会联合举办的支持民企债券融资专题培训会上，上交所相关负责人表示，在推动民营经济发展的进程中，上交所始终重视和大力支持民企通过债券市场融资发展。数据显示，自2015年以来，民营企业在上交所市场累计发行债券约1.64万亿元，占全市场民企债券融资规模的43%。其中，2024年，上交所支持百余家民营企业实现债券和资产支持证券融资超过2200亿元。
今年2月，央行、金融监管总局等五部门联合召开金融支持民营企业高质量发展座谈会，出台一系列支持政策；3月，交易商协会发布《银行间债券市场进一步支持民营企业高质量发展行动方案》，明确提出加大民营企业资产担保债券支持力度，鼓励创新担保模式以提升融资效率。
记者采访了解到，当前民企发债还面临一些难点，需要政策更进一步支持。高慧珂表示，民营企业发行债券过程中主要面临以下难点：一是债券市场增信体系不完善，各类担保措施（包括关联企业担保、专业担保机构担保、信用衍生品等）在支持民营、科技型企业融资方面发挥的作用有限。二是国内高收益债券市场发展缓慢，未能发挥为更多民营企业提供融资渠道的作用。三是民企债券投资生态不完善，一方面债券市场投资者风险偏好较低，投资者多元化程度低，另一方面，信息披露、风险防范和预警、违约处置机制等市场制度也存在不完善之处，影响投资者投资民企债券的积极性。四是为了提升对民企的覆盖面，债券市场产品创新的深度、广度还有提升空间。
对此，高慧珂建议，要支持民营企业发债融资，首先在发行端，继续鼓励优质民营企业发债，完善分层管理制度，对于信用资质较弱的民企，需要借助多元化增信机制+丰富的产品创新+发展高收益债券市场等多项措施的配合支持。多元化增信机制包括：探索抵质押资产创新、发挥政策性担保工具作用、发展信用衍生品市场等。丰富的产品创新包括大力发展科创债、绿色债等重点支持领域的融资工具，以及可转债、ABS（资产支持证券化）等产品，还应继续探索结构创新、条款创新，丰富市场供给。发展高收益债券市场需要丰富投资者结构、加强投资者保护、完善各项债券市场基础制度（信息披露、定价机制、风险对冲工具等）。其次在投资端，可以出台政策鼓励民企债券投资，加大投资者保护力度，提升投资者信心，还需要丰富投资者类型，吸引高风险偏好的投资者参与投资，能够促进国内高收益债券市场的整体发展。最后，在市场配套支持方面，需要加强风险防范制度建设、完善风险处置机制、健全违约处置相关法律制度基础等。
上交所将积极畅通民营企业债券融资渠道，多措并举努力提升民营企业债券融资的可得性和便利性。具体而言，一是优化债券融资制度安排，提升服务质效；二是创新试点，助力民企盘活存量；三是推动建立增信机制，着力解决民企“融资难”；四是持续开展二级市场建设，努力缓解民企“融资贵”；五是建立全链条服务机制，多维度服务民企融资。
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